關(guān)鍵環(huán)節(jié)試點(diǎn)擴(kuò)圍，關(guān)鍵配套文件將出，電改催化劑臨近。
電網(wǎng)資產(chǎn)、運(yùn)行成本和有效資產(chǎn)的收益核定難度較大，將影響輸配電價(jià)的的核定，進(jìn)而影響改革的進(jìn)度。目前輸配電價(jià)改革試點(diǎn)范圍已由深圳和蒙西電網(wǎng)，擴(kuò)至安徽、湖北、寧夏、云南、貴州五省區(qū)電網(wǎng)。我們認(rèn)為，本次發(fā)改委強(qiáng)調(diào)試點(diǎn)范圍繼續(xù)擴(kuò)大，彰顯了國家改變電網(wǎng)角色，釋放改革紅利的決心。
此前媒體報(bào)道，新電改的配套方案有望在近期出臺，約8個(gè)方案，涉及到售電市場改革的詳細(xì)內(nèi)容。
我們認(rèn)為，輸配電價(jià)核定加速，核心配套文件即將出臺，電力板塊將在下半年持續(xù)受益于電改催化劑的到來。
首推已有售電牌照，多角度受益于電改，有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績跨越式增長的地方電網(wǎng)公司。
地方電網(wǎng)公司配售成本與兩大電網(wǎng)相比具有可比性，所在區(qū)域電網(wǎng)輸配成本核定難度較小，有望先行推進(jìn)發(fā)售電市場放開。若所在省份被列為輸配電價(jià)改革試點(diǎn)，市場放開速度將超預(yù)期。
地方電網(wǎng)公司大多為“水電+配電網(wǎng)”的發(fā)供一體模式，將三方面受益于電改：1)購電渠道多元化，僅需向電網(wǎng)繳納過網(wǎng)費(fèi)，回收電網(wǎng)出讓的利潤;2)憑已有售電牌照和經(jīng)驗(yàn)，有望通過新建或并購擴(kuò)展售電區(qū)域;3)棄水有望減少，水電電價(jià)有望提升。
持續(xù)推薦打造西部一流能源供應(yīng)商和公用事業(yè)服務(wù)商、并購進(jìn)度有望超預(yù)期的廣安愛眾.
看好試點(diǎn)區(qū)域地方發(fā)電公司搶占區(qū)域售電市場先機(jī)。
已開展和即將開展輸配電價(jià)改革試點(diǎn)的省份的電改已提前展開。各試點(diǎn)區(qū)域各輸配電價(jià)試點(diǎn)區(qū)域售電空間達(dá)400-1400 億元，其中地方發(fā)電公司依靠國資或大型發(fā)電集團(tuán)背景先行獲得售電牌照是大概率事件，并有望利用區(qū)域集中的發(fā)電資源和客戶資源，及綜合能源平臺的協(xié)同效應(yīng)，深耕區(qū)域售電市場，迅速擴(kuò)大優(yōu)勢。我們看好具有資產(chǎn)注入預(yù)期的試點(diǎn)省份地方電力公司皖能電力.
看好低價(jià)水電迎來量價(jià)齊升。
采用“成本加成收益”和標(biāo)桿電價(jià)方式核定的水電電價(jià)低于同區(qū)域火電電價(jià)0.1-0.2 元/千瓦時(shí)，云南、四川、貴州棄水省份水電必將憑低價(jià)優(yōu)勢獲得發(fā)電量的提升;從長期來看，發(fā)電側(cè)充分競爭后，水電電價(jià)有望向火電靠攏，拉升業(yè)績。我們看好具有資產(chǎn)注入預(yù)期的水電公司桂冠電力.
風(fēng)險(xiǎn)提示：電改政策推進(jìn)進(jìn)度低于預(yù)期;輸配電價(jià)下降幅度低于預(yù)期。
廣安愛眾：受益電改、外延擴(kuò)張，未來極具成長空間
公司業(yè)績增長穩(wěn)定、良好，符合預(yù)期。報(bào)告期內(nèi)，公司共完成售電量8.43 億KWH，同比增長4.53%;完成售水量2,424.94 萬噸，同比增長15.81%;完成售氣量8,036.85 萬立方米，同比增長13.65%;實(shí)現(xiàn)凈利潤9235.65 萬元，同比增長69.2%。公司業(yè)績增長主要源于：上半年渠江流域來水量較往年偏豐，公司渠江流域發(fā)電站發(fā)電量發(fā)電量好;上年同期利潤虧損的四川愛眾礦業(yè)不再并表;德陽經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)金坤小額貸款有限公司為公司貢獻(xiàn)352.04 萬投資收益。
依托全資投資平臺，助力打造大型公用事業(yè)平臺。公司全資投融資平臺愛眾資本于今年3 月正式登記成立，7 月公司立即發(fā)起設(shè)立西藏聯(lián)合股權(quán)投資基金，持有10%股權(quán)。同月出資收購甘肅瑞光新能源投資管理有限公司3%股權(quán)，正式進(jìn)軍供熱市場。未來平臺將有力支持公司產(chǎn)業(yè)鏈的縱向延伸橫向拓展，促進(jìn)電水氣三大主營業(yè)務(wù)板塊均衡外延擴(kuò)張的同時(shí)，尋求新的革新機(jī)遇，努力打造大型公用事業(yè)平臺。
電改受益標(biāo)的，多年售電經(jīng)驗(yàn)保障公司未來售電市場競爭優(yōu)勢。作為擁有發(fā)電和輸配電網(wǎng)資源的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，公司已具備多年售電經(jīng)驗(yàn)，隨著電改售電側(cè)的預(yù)期放開，公司已成立專項(xiàng)小組積極研究，未來售電市場上公司極具競爭優(yōu)勢。此外公司已在廣安市布局充電樁、LNG 等項(xiàng)目。下半年公司計(jì)劃成立售電公司和汽車新能源產(chǎn)業(yè)建設(shè)領(lǐng)導(dǎo)小組，迎接電改以及新能源經(jīng)濟(jì)對公司的沖擊的同時(shí)尋求機(jī)遇。
預(yù)計(jì)公司2015~2017 年EPS 分別為0.18、0.22、0.26，給予“推薦”評級。(來源：長江證券)
桂冠電力：業(yè)績靚麗，龍灘注入，打造一流優(yōu)質(zhì)水電
公司電力資產(chǎn)盈利穩(wěn)定，隨著龍灘的注入后，公司的水電裝機(jī)約占到整個(gè)廣西水電裝機(jī)的 60%， 裝機(jī)容量大幅提升， 2015 年以來水情總體較好， 公司上半年發(fā)電量大幅增長， 水電發(fā)電增長 40%， 不考慮龍灘的注入， 我們預(yù)計(jì)公司 2015-2016 年 EPS 為 0.55、 0.52，對應(yīng) PE 分別為 14.8X、 15.7X， 如完成收購，預(yù)計(jì) 2015 年-2016 年公司凈利潤為 34 億元， 35 億元，對應(yīng) EPS 為0.58、 0.59 元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng) PE14X、 13.8X， 看好公司未來的發(fā)展，給予推薦評級。
投資要點(diǎn)
上半年業(yè)績 0.26，超出預(yù)期： 公司上半年歸屬于母公司股東的凈利潤為6.04 億，同比增長 181.4%，主要受益于廣西所處的紅水情正常，各電廠發(fā)電量同比大幅增加相應(yīng)收入、凈利潤大幅增長。
來水好轉(zhuǎn)，發(fā)電量同期大幅增長： 截至 2015 年 6 月 30 日，公司電廠累計(jì)完成發(fā)電量 123.03 億千瓦時(shí)，同比增加 24.73%;其中：水電 97.91 億千瓦時(shí)，同比增加 40.05%;火電 22.72 億千瓦時(shí)，同比減少 14.33%;風(fēng)電 2.40 億千瓦時(shí)，同比增加 8.60%。
龍灘資產(chǎn)注入獲股東會(huì)通過，提升公司發(fā)展空間： 龍灘水電站(裝機(jī)容量為 490 萬千瓦) 2015 年上半年發(fā)電量同比增長 87.63%，為 84.06 億千瓦時(shí)。此次資產(chǎn)注入已經(jīng)獲得股東會(huì)一致通過，公司的整體裝機(jī)將增加 86.4%(原為 567.25 萬千瓦)至 1057.25 萬千瓦，約占到整個(gè)廣西水電裝機(jī)的 60%， 大大提升公司發(fā)展空間。
體內(nèi)資產(chǎn)注入值得期待： 公司作為大唐發(fā)電在廣西的水電整合平臺，廣西分公司的其它資產(chǎn)有望未來注入公司， 在廣西貴州區(qū)域約 100 萬千瓦的資產(chǎn)未來有望注入上市公司，公司外延式發(fā)展值得期待。
電改進(jìn)入實(shí)質(zhì)階段，帶動(dòng)電力企業(yè)估值上行： 面對前期市場非理性的下跌，優(yōu)質(zhì)個(gè)股出現(xiàn)了可以積極介入的機(jī)會(huì)，隨著電力改革的進(jìn)一步深化，龍灘資產(chǎn)的注入，進(jìn)一步明確了公司的發(fā)展前景，作為電力行業(yè)的優(yōu)質(zhì)水電股， 公司發(fā)展前景明朗。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 來水不及預(yù)期，龍灘資產(chǎn)注入受阻。(來源：長城證券)
皖能電力：資產(chǎn)證券化啟動(dòng)、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目開發(fā)加速
1、加速優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目開發(fā)進(jìn)度，增強(qiáng)市場競爭力
皖能銅陵六期擴(kuò)建第二臺百萬機(jī)組總投資32.36 億元，投產(chǎn)后預(yù)計(jì)年發(fā)電小時(shí)5000h，發(fā)電量50 億千瓦時(shí)，售電收入20.345 億元，凈利潤3.6 億元(度電凈利潤約7 分)，是公司2014 年凈利潤16.3 億元的22.1%。該項(xiàng)目建成后，公司控股裝機(jī)容量將增長19%，公司大容量火電機(jī)組占比提高，增強(qiáng)發(fā)電資產(chǎn)質(zhì)量和市場競爭力。
2、履行資產(chǎn)注入承諾，資產(chǎn)證券化進(jìn)度加快
公司控股股東皖能集團(tuán)在2013 年承諾將在5 年時(shí)間內(nèi)將剩余的符合條件的優(yōu)質(zhì)發(fā)電資產(chǎn)全部注入公司。皖能集團(tuán)目前所擁有的投產(chǎn)和在建權(quán)益裝機(jī)容量637 萬千瓦，是公司目前總權(quán)益裝機(jī)容量的1.92 倍，集團(tuán)發(fā)電資產(chǎn)證券化空間巨大。
公司利用本次非公開發(fā)行募集資金和自籌資金收購?fù)钅芗瘓F(tuán)持有的國電銅陵、國電蚌埠以及淮南洛能的股權(quán)，正式啟動(dòng)資產(chǎn)證券化進(jìn)程，可以預(yù)見集團(tuán)后續(xù)將履行資產(chǎn)注入承諾，將剩余發(fā)電資產(chǎn)注入公司。
國電銅陵目前裝機(jī)容量為126 萬千瓦，2014 年凈利潤為3.39 億元;國電蚌埠目前裝機(jī)容量為126 萬千瓦，2014 年凈利潤為2.56 億元。集團(tuán)2014 年相應(yīng)的投資收益為1.61 億元，現(xiàn)公司擬用16.2 億元收購，即估值約為10 倍。而公司停牌時(shí)PE(TTM)是21.7 倍，因此該兩筆收購給公司市值帶來顯著增長。
淮南洛能目前裝機(jī)容量為184 萬千瓦，假定盈利水平是國電蚌埠和國電銅陵的平均水平，則2014 年凈利潤約為4.34 億元，集團(tuán)相應(yīng)的投資收益為2.0 億元，公司擬用不超過10.65 億元收購，估值約為5.3 倍，也顯著低于公司目前估值水平。
盈利預(yù)測
在我們之前的研究報(bào)告《裝機(jī)規(guī)?？焖僭鲩L、參股企業(yè)有望上市》中預(yù)測模型的基礎(chǔ)上，新的模型假設(shè)如下：
發(fā)電設(shè)備利用小時(shí)：安徽用電量保持平穩(wěn)增長，同時(shí)裝機(jī)總量也保持增長態(tài)勢，因此我們假設(shè)2015-2017 年發(fā)電設(shè)備利用小時(shí)與2014 年一致。(與之前一致)
電價(jià)：2015 年4 月20 日煤電聯(lián)動(dòng)重啟，安徽火電上網(wǎng)價(jià)格下調(diào)0.0215 元/千瓦時(shí)，電價(jià)從0.4284 元/千瓦時(shí)下降到0.4069 元/千瓦時(shí)，假定2016-2017 年電價(jià)與2015年保持一致。(與之前一致)
煤價(jià)：截止到6 月30 號，秦皇島煤價(jià)(Q5500)為415 元/噸，半年平均煤價(jià)為464元/噸，比去年同期降低15.7%，因此我們現(xiàn)在假定2015年煤價(jià)同比下降10%，2016-2017 年煤價(jià)與2015 年保持一致。(之前假設(shè)2015 年煤價(jià)同比下降6%).
僅對公司主業(yè)預(yù)測：剔除國元證券與華安證券的分紅，只對公司主業(yè)盈利進(jìn)行預(yù)測，最后將公司對國元證券與華安證券的持股價(jià)值加回。(2014 年華安證券分紅380萬)
資產(chǎn)注入：本次股權(quán)收購后，國電蚌埠、國電銅陵和淮南洛能每年給公司帶來額外投資收益約3.61 億元。(之前為謹(jǐn)慎起見，沒有考慮到集團(tuán)對公司的資產(chǎn)注入情況)在新的假設(shè)下，我們測算出公司2015-2017 年的EPS 分別為1.06、1.28、1.38。我們按2016 年電力行業(yè)平均PE 估值倍數(shù)15 計(jì)算，公司2015 年電力業(yè)務(wù)板塊對應(yīng)的股價(jià)為19.2 元。皖能電力對國元證券的持股價(jià)值約33 億元，增厚每股價(jià)格3.13 元。華安證券上市后市值約為370 億元，給公司帶來約20.23 億元的額外市值，對應(yīng)每股股價(jià)增加1.92 元，因此公司目標(biāo)價(jià)為24.25 元，維持“強(qiáng)烈推薦—A”評級。
