一季度觀點(diǎn)：

加倉(cāng)光伏板塊，持續(xù)看好分布式光伏子版塊，重點(diǎn)選擇具備跨區(qū)域拓展能力、兌現(xiàn)業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)的龍頭標(biāo)的。

行業(yè)信息判斷：

2014年裝機(jī)低于預(yù)期：能源局最新披露，我國(guó)2014年全年裝機(jī)10.52GW，Q4并網(wǎng)6.52GW，低于規(guī)劃的14GW目標(biāo)。我們認(rèn)為主要由以下兩點(diǎn)原因：1)度電補(bǔ)貼下的分布式光伏行業(yè)缺乏穩(wěn)定的收益率保障，導(dǎo)致商業(yè)模式無法形成，2014年前三季度建設(shè)進(jìn)度嚴(yán)重低于預(yù)期。9月推出的分布式光伏調(diào)整政策也在逐步消化和實(shí)施過程中，根據(jù)草根調(diào)研，分布式光伏建設(shè)量在14年四季度已經(jīng)出現(xiàn)明顯上升，并且基本以中大型分布式為主，行業(yè)進(jìn)入跑馬圈地時(shí)期;2)由于14年路條發(fā)放較晚、市場(chǎng)加強(qiáng)整頓、融資存在一定困難等原因，地面電站建設(shè)量低于年中市場(chǎng)預(yù)期的10GW，大量電站資源將延遲至2015年進(jìn)行建設(shè)并網(wǎng)。

一季度淡季不淡：

2014年下半年的光伏應(yīng)該是“旺季不旺”，而在分布式光伏政策落地、地面電站路條市場(chǎng)得到有效整頓以后，我們認(rèn)為2015年一季度的光伏市場(chǎng)將出現(xiàn)“淡季不淡”的局面。光伏電站尤其是分布式光伏電站的建設(shè)加速加上政策層面利好的影響，我們認(rèn)為一季度將出現(xiàn)基本面與預(yù)期的共振向上。

政策面關(guān)注配額制：2015年一季度市場(chǎng)最關(guān)注的新能源政策莫過于可再生能源配額制的推出，從媒體傳達(dá)出的種種跡象來看，兩會(huì)前配額制推出為大概率事件。我們認(rèn)為可再生能源配額制對(duì)新能源行業(yè)最大的利好為：確保新能源新增裝機(jī)、破解并網(wǎng)消納難題。從而引申出兩條投資邏輯：1)從確保建設(shè)裝機(jī)的角度來看，結(jié)合能源屬性、投資者收益、發(fā)展成本等因素綜合分析后，我們認(rèn)為分布式光伏是彈性最大的品種，地方政府和電網(wǎng)企業(yè)將會(huì)成為分布式光伏發(fā)展的重要推動(dòng)者，未來幾年新增裝機(jī)量將出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，帶動(dòng)EPC以及運(yùn)營(yíng)公司業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng);2)從破解新能源并網(wǎng)消納難題的角度來看，考慮到運(yùn)營(yíng)商凈利潤(rùn)對(duì)棄電率彈性較高，棄電率的下降將帶來運(yùn)營(yíng)商利潤(rùn)的大幅提升。

融資口放開：近期關(guān)于商業(yè)銀行對(duì)光伏電站放開融資的消息較多，招商銀行、工商銀行等均發(fā)出文件表示放開對(duì)光伏電站的貸款，雖然放開的條件相對(duì)較為苛刻，但已經(jīng)表明光伏電站在商業(yè)銀行方面融資口已經(jīng)逐步放開。我們認(rèn)為，光伏電站目前無法獲得廣泛、暢通的融資渠道的根本原因在于資產(chǎn)并未得到資本市場(chǎng)的廣泛認(rèn)可，這一過程需要經(jīng)過一段時(shí)間資產(chǎn)現(xiàn)金流的檢驗(yàn)方可完成。我國(guó)光伏電站大規(guī)模建設(shè)元年應(yīng)該是2013年，近兩年將累計(jì)大量電站運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，加上政策的積極推動(dòng)，我們認(rèn)為2015-2016年光伏電站市場(chǎng)將進(jìn)入融資口放開、行業(yè)整體杠桿加大的階段。

能源局變動(dòng)：

2014年的能源局可謂傷痕累累，經(jīng)過一輪人事調(diào)整后，我們認(rèn)為政府部門層面的變動(dòng)將帶來積極的影響。我國(guó)大力發(fā)展可再生能源的戰(zhàn)略不會(huì)改變，所謂“新官上任三把火”，能源局對(duì)新能源市場(chǎng)的積極推動(dòng)我們將拭目以待。

油價(jià)的問題：國(guó)際油價(jià)下跌的慘狀在此不再過多敘述，國(guó)家財(cái)政部宣布自15年1月13日起，將再次上調(diào)汽柴油消費(fèi)稅，而財(cái)政部發(fā)言人也明確表示，提高成品油消費(fèi)稅后形成的新增收入將主要用于環(huán)境治理以及新能源領(lǐng)域。該事件的解讀很簡(jiǎn)單，我國(guó)新能源發(fā)展主要驅(qū)動(dòng)力在于可再生能源替代、環(huán)境保護(hù)，傳統(tǒng)石化能源的價(jià)格漲跌并非影響新能源發(fā)展的主要因素，僅會(huì)影響短期市場(chǎng)情緒。

投資建議：

推薦分布式子板塊：我們認(rèn)為2015年地面與分布式兩種類型的光伏電站市場(chǎng)將進(jìn)一步分化。地面電站商業(yè)模式類似于房地產(chǎn)，盈利模式清晰，企業(yè)投資沖動(dòng)較大，其建設(shè)量的大小取決于政府發(fā)放的資源多少，根據(jù)國(guó)家相關(guān)規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)未來2-3年我國(guó)地面電站新增裝機(jī)中樞為6-9GW。分布式光伏目前絕大多數(shù)為合同能源管理的模式，無論是商業(yè)模式、融資渠道均較地面電站差距甚多，而我們看好行業(yè)的邏輯有三點(diǎn)：1)現(xiàn)有的行業(yè)困難并非是長(zhǎng)久性困難，政策細(xì)則的調(diào)整以及政策力度的加強(qiáng)均促使行業(yè)商業(yè)模式的加速形成;2)新增裝機(jī)增速較快，在商業(yè)模式逐步完善的過程中，我們預(yù)計(jì)14-16年裝機(jī)有望達(dá)到3、7、10GW，三年復(fù)合增速超50%;3)市場(chǎng)化條件下企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力更加凸顯，與地面電站路條獲取的“關(guān)系資源”不同，分布式光伏核心壁壘在于客戶資源，具備跨區(qū)域拓展優(yōu)質(zhì)屋頂資源的企業(yè)將有望成為行業(yè)龍頭。